竞争格局优秀的空调行业的盈利表现

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数据来源：公开资料整理

竞争格局较差的啤酒行业盈利表现

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油烟机的主要原材料包括不锈钢，冷轧板等。虽然2016年起原材料价格进入一个上涨的周期，但整体上2010-2016年之间，原材料仍处于一个大的下行周期，2010年冷轧板和热轧不锈钢卷的平均价格指数为5740、17561；2016年冷轧板和热轧不锈钢卷的平均价格指数为3426、12573；下降幅度分别是40%、28%。考虑到老板电器营业成本中90%为原材料成本，且原材料成本中钢材价格占到40%左右，这一轮原材料价格下降的大周期也为行业产品毛利率改善提供了一定的增益。

值得注意的是，龙头定价权的实现通常与原材料价格周期变化高度相关。在原材料价格上涨时，龙头品牌可以通过产品价格上涨将原材料压力转移至下游或上游，所以毛利率下降幅度通常小于理论测算值。而在原材料价格下跌时，龙头品牌并不需要大降价，可以充分的享受原材料价格下跌的收益，从而在原材料的周期波动中实现定价权。

为什么这一次不再穿越周期？从行业层面上来说，是因为这一次的地产回调力度超过历史上此前的数次房地产下行周期，是一次既深又长的行业景气度下行。这一点可以从三个层面来认识此轮行业下调的幅度。一二线城市商品房成交面积数据变化；二手房成交年度变化。

2018年1-10月，油烟机、燃气灶零售额同比降幅为-11%、-10%，考虑到烟灶均价有一定的上行，则烟灶的零售量同比降幅也均超过-10%。2018年-10%以上的烟灶零售量同比增速是2011年至今唯一一次负增长，且回调幅度在-10%以上。

2013-2018年烟灶行业零售额增速变化

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之所以终端零售进入-10%以上的负增长，其中一个重要原因是2016-2018年房地产成交大幅回调，自2016年10月起，一线城市商品房销售面积连续负增长至2018年6月，持续一年半之久，且其中多数月份同比负增长在-30%以上。自2016年12月起，二线城市商品房销售面积连续负增长至2018年4月，同样持续1年半左右，且多数年份同比负增长在-10%以上。与历史上商品房销售面积同比变化来比较的话，2016年至2018年的这次新房销售调整无论是时间持续长度，还是向下调整的深度均超过历次房地产下行周期。

目前厨电的需求大多与新房销售有关，且老板电器主体的营收主体在1、2线城市，因此更容易到一二线地产大幅下调的影响。

一二线商品房销售面积同比增速变化（单月）

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另一方面，由于油烟机在使用上并非刚需，且更换较为麻烦，因此更新换代的需求的释放往往与二手房交易后的重新装修相关。这一轮房地产调整过程中，不仅是一手房成交下滑，二手房成交也大幅下降。以深圳房地产市场举例，2016、2017、2018年深圳二手房成交套数分别为93322万套、62664万套、64111万套，2017、2018年同比增长-33%、2.3%。二手房交易的下降导致更新换代需求的延后释放，也加重了行业景气度下行的程度。

2009-2018年深圳二手房交易套数

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厨电行业渠道变化趋势

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并且16年以来，由于供给侧改革等一系列因素的影响，原材料价格大幅上涨。2016、2017、2018年冷轧板卷的价格指数为3429、4385、4750，同比增长28%、8.3%；2016、2017、2018年热轧不锈钢卷的价格指数为12573、14072、13233，同比增长12%、-6%。考虑到钢材价格约占老板电器原材料成本的40%左右，且下游需求较弱影响提价转移能力，估算2017-2018年的这波原材料价格上涨周期影响老板电器的毛利率在2-4pct左右。